股票比債券危險？以S&P 500與美國公債為例

一般人總認為錢放銀行比較安全，或乾脆買政府的短期或長期公債；相反地對股票又愛又恨，覺得買股票很投機，不是一種妥當的理財方法，這樣的觀點在我們生活中很常見，但是股票真的有這麼可怕嗎？

奇怪的是，每當股市過熱或偏高時，大眾就認為投資很簡單，股市其實安全又穩定，把股票當作是穩穩的定存股；在股市處於低點或蕭條時期，就認為最好不要碰股市，那是危險投機的地方。

我還記得2016年4月，當時台股約8,400點，某天我去銀行移出一筆資金，準備投入股市，銀行櫃檯人員聽聞後，驚訝地問我：「最近股市不是行情很差嗎？」這就是一般民眾或媒體對股市的看法：行情差時不要進場。結果一年多後，經過兩次除息，台股已經來到10,500點了！

不僅一般大眾對股市可能有誤解，即使是具有商管背景、或是長期研究股市的人，某種程度上也可能誤解股市的面貌。本篇以美國股市作為例子，這個全球最大的資本市場歷史悠久，且長期資料保留完整，讓我們有辦法長時間觀察股市；以下S&P500和美國公債的歷史資料，皆取自紐約大學商學院教授AswathDamodaran的網站，我們將利用「滾動報酬率」的計算，呈現給讀者股市長期的面貌。

【表一】1928年初至2016年底 (共89年)
S&P 500、美國3個月國庫券與美國10年期公債的報酬率
Year
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
1928
43.81%
3.08%
0.84%
1929
-8.30%
3.16%
4.20%
1930
-25.12%
4.55%
4.54%
1931
-43.84%
2.31%
-2.56%
1932
-8.64%
1.07%
8.79%
1933
49.98%
0.96%
1.86%
1934
-1.19%
0.32%
7.96%
1935
46.74%
0.18%
4.47%
1936
31.94%
0.17%
5.02%
1937
-35.34%
0.30%
1.38%
1938
29.28%
0.08%
4.21%
1939
-1.10%
0.04%
4.41%
1940
-10.67%
0.03%
5.40%
1941
-12.77%
0.08%
-2.02%
1942
19.17%
0.34%
2.29%
1943
25.06%
0.38%
2.49%
1944
19.03%
0.38%
2.58%
1945
35.82%
0.38%
3.80%
1946
-8.43%
0.38%
3.13%
1947
5.20%
0.57%
0.92%
1948
5.70%
1.02%
1.95%
1949
18.30%
1.10%
4.66%
1950
30.81%
1.17%
0.43%
1951
23.68%
1.48%
-0.30%
1952
18.15%
1.67%
2.27%
1953
-1.21%
1.89%
4.14%
1954
52.56%
0.96%
3.29%
1955
32.60%
1.66%
-1.34%
1956
7.44%
2.56%
-2.26%
1957
-10.46%
3.23%
6.80%
Year
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
1958
43.72%
1.78%
-2.10%
1959
12.06%
3.26%
-2.65%
1960
0.34%
3.05%
11.64%
1961
26.64%
2.27%
2.06%
1962
-8.81%
2.78%
5.69%
1963
22.61%
3.11%
1.68%
1964
16.42%
3.51%
3.73%
1965
12.40%
3.90%
0.72%
1966
-9.97%
4.84%
2.91%
1967
23.80%
4.33%
-1.58%
1968
10.81%
5.26%
3.27%
1969
-8.24%
6.56%
-5.01%
1970
3.56%
6.69%
16.75%
1971
14.22%
4.54%
9.79%
1972
18.76%
3.95%
2.82%
1973
-14.31%
6.73%
3.66%
1974
-25.90%
7.78%
1.99%
1975
37.00%
5.99%
3.61%
1976
23.83%
4.97%
15.98%
1977
-6.98%
5.13%
1.29%
1978
6.51%
6.93%
-0.78%
1979
18.52%
9.94%
0.67%
1980
31.74%
11.22%
-2.99%
1981
-4.70%
14.30%
8.20%
1982
20.42%
11.01%
32.81%
1983
22.34%
8.45%
3.20%
1984
6.15%
9.61%
13.73%
1985
31.24%
7.49%
25.71%
1986
18.49%
6.04%
24.28%
1987
5.81%
5.72%
-4.96%
Year
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
1988
16.54%
6.45%
8.22%
1989
31.48%
8.11%
17.69%
1990
-3.06%
7.55%
6.24%
1991
30.23%
5.61%
15.00%
1992
7.49%
3.41%
9.36%
1993
9.97%
2.98%
14.21%
1994
1.33%
3.99%
-8.04%
1995
37.20%
5.52%
23.48%
1996
22.68%
5.02%
1.43%
1997
33.10%
5.05%
9.94%
1998
28.34%
4.73%
14.92%
1999
20.89%
4.51%
-8.25%
2000
-9.03%
5.76%
16.66%
2001
-11.85%
3.67%
5.57%
2002
-21.97%
1.66%
15.12%
2003
28.36%
1.03%
0.38%
2004
10.74%
1.23%
4.49%
2005
4.83%
3.01%
2.87%
2006
15.61%
4.68%
1.96%
2007
5.48%
4.64%
10.21%
2008
-36.55%
1.59%
20.10%
2009
25.94%
0.14%
-11.12%
2010
14.82%
0.13%
8.46%
2011
2.10%
0.03%
16.04%
2012
15.89%
0.05%
2.97%
2013
32.15%
0.07%
-9.10%
2014
13.52%
0.05%
10.75%
2015
1.36%
0.21%
1.28%
2016
11.74%
0.51%
0.69%

我們由【表一】的數據，統計出S&P 500相對於美國3個月國庫券與美國10年期公債的勝率：
以每年的資料來看，S&P 500相對於美國3個月國庫券的勝率高達67.42% (也就是89年中，S&P 500勝出60年)；S&P 500相對於美國10年期公債的勝率達62.92% (也就是89年中，S&P 500勝出56年)。這代表持有股市一整年，股市的贏面比較大！

那為何大眾總認為股市比較危險？原因無他，因為股市的波動率比較大。若以三者的最大及最小報酬率來看，如【表二】所示：

【表二】1928年初至2016年底 (共89年)
S&P 500、美國3個月國庫券與美國10年期公債的最大/最小年度報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
最小年度報酬率
-43.84%
0.03%
-11.12%
最大年度報酬率
52.56%
14.30%
32.81%

股市在1931年表現最糟糕，下跌了43.84%；股市在1954年表現最好，上漲了52.56%。對比之下，美國10年期公債的表現穩定的多，而美國3個月國庫券的表現又更穩定，這也是大眾認為股市很危險的原因，因為股市總是大起大落。

上述是持有一年的情形，接下來我們要進一步分檢驗「長期」持有的狀況。

我們將以「滾動報酬率」來分析，以5年滾動報酬率來解釋的話，就是把1928年初至1932年底這個第一個5年當作第一期5年滾動報酬率，而1929年初至1933年底當第二期5年滾動報酬率，以此類推，直到最後一個5年，也就是2012年初至2016年底當作第八十五期5年滾動報酬率。

這樣的分析的好處在於，可以避免任取一段區間就驟下結論，並且能和其他資產類別做比較，是一個比較客觀的分析方式。以下我們都以「滾動報酬率」來分析。

【表三】1928年初至2016年底 (共89年)
S&P 500、美國3個月國庫券與美國10年期公債的5年滾動報酬率
5年滾動報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
1
-49.34%
14.96%
16.44%
2
-47.16%
12.60%
17.62%
3
-43.06%
9.50%
21.87%
4
11.58%
4.92%
21.78%
5
162.14%
2.72%
31.25%
6
85.54%
1.94%
22.31%
7
59.93%
1.05%
25.14%
8
60.08%
0.76%
21.03%
9
-2.55%
0.61%
22.11%
10
-35.58%
0.53%
13.92%
11
18.73%
0.56%
14.95%
12
14.86%
0.86%
13.05%
13
38.23%
1.21%
11.06%
14
110.18%
1.57%
9.38%
15
120.64%
1.87%
15.13%
16
94.77%
2.10%
13.58%
17
64.62%
2.76%
12.98%
18
63.62%
3.50%
15.28%
19
57.58%
4.32%
11.53%
20
112.83%
5.46%
7.83%
21
139.03%
6.61%
9.27%
22
123.40%
7.53%
11.62%
23
188.09%
7.38%
10.16%
24
192.04%
7.90%
8.22%
25
153.69%
9.05%
6.09%
26
92.26%
10.72%
10.79%
27
179.70%
10.59%
4.15%
28
105.44%
13.10%
-1.84%
29
55.46%
14.64%
11.07%
30
83.23%
14.32%
15.98%
31
86.60%
13.82%
14.78%
5年滾動報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
32
59.20%
15.31%
19.21%
33
65.39%
15.59%
27.02%
34
85.27%
16.55%
14.60%
35
31.71%
19.48%
15.55%
36
78.82%
21.29%
7.59%
37
61.62%
23.82%
9.28%
38
27.39%
27.48%
0.07%
39
17.37%
30.89%
16.00%
40
48.91%
30.52%
23.75%
41
42.84%
30.04%
29.29%
42
10.45%
31.85%
29.77%
43
-10.80%
33.36%
39.33%
44
17.99%
32.49%
23.64%
45
27.92%
33.03%
30.62%
46
0.20%
34.54%
28.68%
47
24.54%
34.80%
23.17%
48
99.20%
37.50%
21.58%
49
91.55%
44.28%
13.84%
50
47.41%
57.11%
6.20%
51
90.83%
65.90%
39.25%
52
119.19%
68.25%
44.83%
53
96.31%
67.75%
63.63%
54
95.56%
62.12%
112.04%
55
143.17%
50.40%
143.56%
56
113.67%
43.24%
74.29%
57
103.54%
40.60%
82.77%
58
152.11%
38.67%
89.14%
59
86.22%
38.75%
59.83%
60
104.67%
38.20%
47.90%
61
107.92%
35.17%
70.19%
62
96.20%
30.76%
79.60%
5年滾動報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
63
51.21%
25.77%
40.34%
64
114.01%
23.39%
63.12%
65
101.60%
22.71%
43.86%
66
149.63%
24.66%
44.62%
67
191.33%
26.78%
45.52%
68
247.56%
27.42%
45.18%
69
130.45%
27.71%
37.15%
70
65.59%
26.07%
42.76%
71
-2.92%
22.00%
49.48%
72
-2.91%
17.69%
30.56%
73
-11.05%
13.99%
48.69%
74
2.50%
11.03%
31.12%
75
34.44%
12.10%
26.64%
76
81.73%
15.40%
21.24%
77
-10.17%
16.03%
45.06%
78
2.16%
14.78%
23.40%
79
11.89%
11.57%
30.11%
80
-1.19%
6.61%
48.07%
81
8.56%
1.94%
38.34%
82
126.09%
0.41%
4.70%
83
103.81%
0.33%
30.45%
84
79.92%
0.41%
21.82%
85
96.91%
0.89%
5.71%

我們由【表三】統計出S&P 500相對於美國3個月國庫券與美國10年期公債的勝率：
以每個5年的滾動報酬率來看，S&P 500相對於美國3個月國庫券的勝率高達75.29 % (也就是85個5年中，S&P 500勝出64個)；S&P 500相對於美國10年期公債的勝率達74.12 % (也就是85個5年中，S&P 500勝出63個)，與僅持有1年的情況相比，持有股市5年的勝率提高了。

【表四】1928年初至2016年底 (共89年)
S&P 500、美國3個月國庫券與美國10年期公債最大/最小的5年報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
最小5年報酬率
-49.34%
0.33%
-1.84%
最大5年報酬率
247.56%
68.25%
143.56%


【表五】1928年初至2016年底 (共89年)
S&P 500、美國3個月國庫券與美國10年期公債的10年滾動報酬率
10年滾動報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
1
-6.00%
17.19%
42.43%
2
-15.49%
13.78%
47.20%
3
-8.86%
10.34%
47.49%
4
8.73%
5.56%
48.71%
5
68.88%
3.26%
49.53%
6
120.30%
2.51%
40.60%
7
83.69%
1.93%
41.47%
8
121.28%
1.98%
34.42%
9
104.82%
2.19%
33.56%
10
42.15%
2.41%
31.15%
11
131.26%
2.68%
30.56%
12
89.08%
3.65%
27.73%
13
126.17%
4.75%
28.03%
14
231.19%
5.95%
21.99%
15
369.58%
7.43%
24.14%
16
365.55%
8.86%
24.11%
17
267.76%
10.50%
26.11%
18
371.37%
11.14%
26.99%
19
360.18%
12.56%
20.70%
20
439.93%
15.00%
14.40%
21
359.57%
18.04%
21.06%
22
524.84%
18.92%
16.25%
23
491.85%
21.45%
8.13%
24
353.99%
23.70%
20.20%
25
364.85%
24.67%
23.04%
26
258.77%
26.02%
27.16%
27
345.27%
27.53%
24.16%
28
239.77%
30.74%
24.69%
29
188.02%
33.62%
27.28%
30
141.34%
36.60%
34.01%
10年滾動報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
31
233.69%
38.06%
23.50%
32
157.29%
42.78%
30.27%
33
110.68%
47.36%
27.11%
34
117.45%
52.56%
32.93%
35
96.13%
55.95%
42.99%
36
155.42%
57.73%
39.10%
37
78.51%
63.26%
41.80%
38
13.62%
70.00%
39.43%
39
38.49%
73.42%
43.42%
40
90.48%
73.63%
61.65%
41
43.12%
74.96%
66.36%
42
37.56%
77.74%
59.83%
43
77.68%
83.37%
69.40%
44
126.02%
91.16%
40.75%
45
88.57%
109.01%
38.72%
46
91.21%
123.20%
79.19%
47
172.98%
126.80%
78.39%
48
291.05%
130.66%
98.94%
49
274.61%
133.92%
141.39%
50
258.46%
136.29%
158.66%
51
307.76%
137.63%
142.70%
52
346.15%
136.56%
164.72%
53
394.92%
132.63%
209.48%
54
264.18%
124.95%
238.91%
55
397.69%
107.85%
260.22%
56
344.27%
93.61%
196.61%
57
299.35%
83.85%
228.26%
58
281.22%
74.41%
165.43%
59
298.53%
71.21%
160.71%
10年滾動報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
60
312.61%
69.58%
112.77%
61
419.03%
68.50%
146.13%
62
471.59%
65.78%
161.36%
63
425.55%
60.26%
103.74%
64
393.19%
57.59%
123.72%
65
233.82%
54.70%
105.37%
66
142.33%
52.09%
116.18%
67
182.86%
49.20%
89.99%
68
209.15%
45.25%
115.87%
69
136.23%
41.80%
79.83%
70
122.62%
41.33%
80.78%
71
76.42%
40.78%
81.22%
72
-12.78%
36.56%
89.39%
73
-9.14%
30.84%
83.48%
74
14.69%
23.87%
70.60%
75
32.84%
19.52%
87.51%
76
97.28%
17.63%
67.72%
77
103.10%
16.51%
51.88%
78
108.20%
15.16%
60.98%
79
101.30%
12.03%
58.50%
80
94.56%
7.57%
56.52%

我們一樣統計了【表五】中，S&P 500相對於美國3個月國庫券與美國10年期公債的勝率：
從每個10年滾動報酬率來看，S&P 500相對於美國3個月國庫券的勝率高達83.75% (也就是80個10年中，S&P 500勝出67個)，S&P 500相對於美國10年期公債的勝率也是83.75% (80個10年中，S&P 500勝出67個)，持有股市的勝率比僅持有5年又更提高了。

【表六】1928年初至2016年底 (共89年)
S&P 500、美國3個月國庫券與美國10年期公債最大/最小的10年報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
最小10年報酬率
-15.49%
1.93%
8.13%
最大10年報酬率
524.84%
137.63%
260.22%

由【表六】我們發現持有股票長達十年，最慘時損失15.49%，雖遜於債券，但最好的報酬率卻高達524.84%，比美債好上許多，甚至是美國10年期公債的兩倍。這也是為什麼說股市看長不看短，而且最好用10年期來看比較準確，比較能看出股市的特性，不僅8成3的報酬表現好過債券，報酬率也毫不遜色。

最後我們要來分析更長的區間，20年滾動報酬率：

【表七】1928年初至2016年底 (共89年)
S&P 500、美國3個月國庫券與美國10年期公債的20年滾動報酬率
20年滾動報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
1
117.39%
20.33%
85.95%
2
59.79%
17.93%
88.01%
3
106.14%
15.58%
88.84%
4
260.12%
11.84%
81.41%
5
693.03%
10.93%
85.63%
6
925.61%
11.60%
74.50%
7
575.56%
12.63%
78.42%
8
943.05%
13.35%
70.69%
9
842.52%
15.03%
61.20%
10
667.48%
17.76%
50.04%
11
962.77%
21.20%
58.06%
12
1081.45%
23.26%
48.48%
13
1238.59%
27.22%
38.44%
14
1403.56%
31.07%
46.64%
15
2082.86%
33.93%
52.75%
16
1570.27%
37.18%
57.82%
17
1537.55%
40.91%
56.58%
18
1501.58%
45.30%
58.34%
19
1225.39%
50.40%
53.63%
20
1203.07%
57.08%
53.30%
21
1433.50%
62.96%
49.50%
22
1507.64%
69.80%
51.45%
23
1146.92%
78.97%
37.44%
24
887.21%
88.72%
59.78%
25
811.72%
94.42%
75.94%
26
816.39%
98.78%
76.89%
27
694.87%
108.20%
76.06%
28
286.06%
122.26%
73.85%
29
298.86%
131.72%
82.55%
20年滾動報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
30
359.72%
137.18%
116.62%
31
377.57%
141.54%
105.45%
32
253.92%
153.77%
108.22%
33
274.34%
170.20%
115.32%
34
391.48%
191.63%
87.10%
35
269.85%
225.95%
98.36%
36
388.40%
252.06%
149.26%
37
387.31%
270.28%
152.97%
38
344.32%
292.13%
177.37%
39
418.78%
305.66%
246.20%
40
582.81%
310.28%
318.12%
41
483.59%
315.75%
303.76%
42
513.72%
320.45%
323.11%
43
779.37%
326.55%
424.26%
44
723.11%
330.01%
377.02%
45
838.51%
334.41%
399.69%
46
749.51%
332.13%
431.49%
47
990.16%
316.97%
485.60%
48
1390.74%
302.30%
428.03%
49
1392.92%
300.50%
529.33%
50
1379.05%
300.70%
450.35%
51
2016.39%
300.41%
497.35%
52
2450.14%
292.15%
591.86%
20年滾動報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
53
2501.05%
272.79%
530.52%
54
1696.12%
254.50%
658.21%
55
1561.41%
221.54%
639.80%
56
976.63%
194.45%
541.22%
57
1029.59%
174.31%
523.66%
58
1078.51%
153.33%
472.98%
59
841.43%
142.77%
368.86%
60
818.53%
139.67%
284.64%
61
815.68%
137.22%
346.04%
62
398.54%
126.38%
394.99%
63
377.53%
109.68%
273.82%
64
465.64%
95.21%
281.66%
65
343.44%
84.90%
285.08%
66
378.07%
78.90%
262.58%
67
474.49%
73.83%
188.56%
68
543.65%
67.26%
247.50%
69
375.53%
58.85%
185.04%
70
333.12%
52.02%
182.96%


【表八】1928年初至2016年底 (共89年)
S&P 500、美國3個月國庫券與美國10年期公債最大/最小的20年報酬率
S&P 500
3-month
T. Bill
10-year
T. Bond
最小20年報酬率
59.79%
10.93%
37.44%
最大20年報酬率
2501.05%
334.41%
658.21%

由【表七】及【表八】可以發現，持有S&P 500總共70個20年滾動報酬率中，僅有一次跑輸美國10年期公債，並且全勝美國3個月國庫券；此外，S&P 500最差和最好的報酬率都贏過兩種美國公債。

所以說，持有股市更長期，更能發現它的好，前提是你要能忍受短暫的大幅波動，才能換取良好的報酬。股市短期有很多雜訊，唯有長期才能分析股市的重要訊號，偏偏總是有自稱專家的人在講解每日股市。所以切記，不論分析股市報酬，或是操盤人的水準，都至少應該看10年以上，甚至20年會更好，才有可能客觀的分析，否則你看到的可能只是短期的雜訊而已！

最後，有兩點重要事項要提醒投資人：

1. 上述是針對美國股市與美國公債作分析，其他國家是否都是如此？我們並沒有答案。由於美國的資本市場發展早於多數國家，且資料保留完整，所以可以客觀地長期分析，但多數新興市場並沒有這麼長的資料可供分析，所以請不要將美國股市的現象自動套入別國的股市中，這樣可能會有問題。

 2. 長期持有股票優於債券的前提是，你持有的是像S&P 500這樣分散的投資組合，而不是指你隨意挑選幾檔個股，就認為長期下來能得到好結果，那是不對的！ 持有少數個股，長期下來，最有可能的下場是你會全部輸光！有興趣的讀者可以參考我的這篇文章。